CFA二级学科复习攻略：另类投资|品职考试研究所

二级的Alternative Investments另类投资是在一级的另类投资品中选取了比较常见的三种产品，房地产、私募股权投资和大宗商品进行更深入的讲解，会涉及到不同投资品估值计算内容和延申的概念理解。

可能有些同学在一级并没有很重视另类投资这门课程，但是在二级当中不能再忽略了，它的考纲占比也很大，而且难度也有所提升。

二级另类投资主要讲三大投资品：房地产、非上市公司股权和大宗商品。其中房地产又是重中之重，所以分了两个Reading来进行讲解。下面就来看一下这门学科整体的内容框架。

房地产，按照投资的方式主要分为直接投资和间接投资。直接投资就是我们去房地产市场上购买住宅、商业、办公楼等等实体形式的投资，而间接投资就是我们通过购买房地产投资基金份额或者购买房地产开发商公司的股票来进行投资。

在房地产直接投资中，主要讲了房地产投资的一些特点，不同房地产类型的分类和各自的特征，例如商铺、办公、仓库等等，以及投资房地产的作用和一些风险点。接下来就是重点及难点的三大种估值方法：收入法、成本法和可比售价法，其中收入法类似我们在Equity中讲到的DCF的方法，也可以进一步分为直接折现法和现金流量折现法。这一块可以说是每年必考的内容，理解起来会有一点难度，但是考试基本上就是比较固定的形式，所以一定要掌握计算原理，灵活应变。在介绍完估值方法之后，简单讲了房地产直接投资的指数，以及在房地产债权投资下，需要考虑的一些比率的计算。

接下来的章节来讲房地产间接投资，主要是在公开市场上交易的房地产信托基金（REITs）的相关知识。主要的知识框架有房地产间接投资的分类，与直接投资的优缺点对比。作为重点介绍的REITs，主要讲了主要分类和各自的特点、投资时尽职调查等识记型内容。接下来就详细讲了REITs的估值方法，和Equity非常类似，包括绝对估值法和相对估值法。绝对估值法下，就是要计算每股基金净值NAVPS；相对估值法下，常用的是P/FFO方法，而更加符合经济意义的是P/AFFO方法。最后总结对比三种方法的优缺点。

PE私募股权投资又称为非公开上市的股权投资。比一级更加深入的是，会先介绍很多关于私募股权投资的概念、投资机制和经济术语，比如LP如何监督与约束GP，GP和Portfolio Company之间如何约束，LP与GP之间的费率怎样规定，回拨条款，退出与尽职调查的着眼点等等。

介绍完整体私募股权投资的基本概念后，和一级一样，再分开讲风险投资和并购投资这两种私募股权投资的特点和估值方法。风险投资估值的核心在于“折现，画饼”，计算出每股的投资价值；并购投资的估值主要通过“画饼”来确定每种资金的收益情况，进而计算出投资回报率如何。这两种估值方法都是针对被投资的portfolio company, 而PE投资中还有很重要的一点，是从LP的角度要来评判GP所管理的PE Fund整体的表现，就要用到DPI，RVPI，TVPI等公式来衡量。

最后一个部分就是大宗商品Commodity，内容相对比较少。主要介绍了不同的市场参与者，各类大宗商品的特点和生命周期，以及如何为大宗商品估值。之后，讲述了大宗商品期货市场的基本交易和价格机制，并着重讲了大宗商品期货的期货价格与现货价格之间的关系及理论支持。

从内容框架上来看，虽然是所有的另类投资产品都归结在一个科目里面，但是每一个投资品单拿出来的话内容也并不少，不仅仅包含基础的概念理解，还要求掌握常用的估值方法，每种产品之间的知识关联度也不是很强。这也给大家学习带来了难点，一下子要掌握很多种本来就比较陌生的投资品。

也正是因为内容比较多，所以不会把某个内容挖的特别深，所以从考试的角度来看，都是考的比较固定的题目和知识点。其中有几个难点大家特别注意一下：

第一个是在房地产投资中直接资本化法对Cap rate的理解，要区分going-in cap rate和terminal cap rate, 分清他们都是用于哪个时间来做估值的。

第二个也是在房地产投资估值中，成本法，如何从replacement cost 调整到 depreciated replacement cost。这是我们用成本法估值的原理，只有理解了这个原理，才能从容应对考试。

下面是关于PE的各种经济术语，完全概念性质的理解，出题上就会比较灵活。这里针对每一条经济术语，要判断是LP针对GP的，还是GP针对Portfolio Company的。

大宗商品中，大宗商品现货价格与期货价格的关系也是一个经常考到的点，大宗商品期货的价格理论也是一个常考的理解难点。

二级的另类是三个级别中占比最高，也是难度最大的，需要大家花费一定的时间去理解和消化。

第一遍基础班的视频，首先要理解我们去分析这些另类产品的出发点是什么，要站在专业的投资者角度去审视这些另类商品的投资。理解了这个背景之后，就能明白为什么要研究尽职调查如何做，退出方式如何考虑等等和我们平时投资接触到比较少的知识点。在估值的计算方法上，多读几遍例题，不管是真题还是Mock题目，和例题的形式都是很像的，所以第一遍掌握好例题非常有用。

接下来就是做题了，做题能够很好得反馈知识的掌握程度，熟练联系课后题和经典题的题目就完全足够啦。

在复习后期，可以多听几遍强化班视频，加强对基本概念的理解和识记，最后配合经典题和Mock题目强化知识点。

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