对于carry trade: interest rate 与 credit risk互相hedged

嗨，爱思考的PZer你好：

提问里面的说法，包括原版书这道题给的答案，并不是绝对成立的！需要结合实际策略的情况来进行分析。

首先需要明确，这里我们讨论的是hedge fund的fixed-income arbitrage策略，也就是固定收益的套利策略。所谓套利策略，就一定是long一个债券，Short另外一个债券，我们赚取的是Long/Short之间的差价。

答案说的carrt trade，yield curve trade以及Long/Short credit trade，都是属于Long/Short策略范畴。

前面提到过，Long/Short策略，赚取的是两个债券间的差价，那两个债券间为什么会有差价呢？主要是因为两个债券有一些属性是不一样的，所以导致他们会产生一定的差价。这些属性，也就是产生差价的原因有：

两个债券的Credit quality不同所以有差价，两个债券的liquidity不同所以有差价，两个债券的volatility不同所以有差价，两个债券的个性特征不同所以有差价；所以才有答案这句所说的，产生差价的原因是：

债券的credit quality, liquidity, volatility, and issue-specific characteristics不同。

另外在Long/Short策略里，相同的因子会被hedge掉，最终只会保留不同的因子。也就是说Long/Short策略最终赚取的收益就是来自于两个债券的差异。

举个简单的例子，比如债券甲的收益来源是以下几个因子：A+B+C，也就是说，债券甲产生收益的原因，就是有A，B，C这三个因子。

债券乙的收益来源是以下几个因子：A+B+D，也就是说，债券乙产生收益的原因，就是有A，B，D这三个因子。

下面我们执行Long债券甲/Short债券乙的策略，Long/Short策略，两个债券相同的部分（因子）会被hedge掉，最终产生的收益只是来自于两个债券不同的部分。那么这样的话，Long债券甲/Short债券乙，A+B会被对冲掉（Hedge掉），于是该策略的收益来源就是：C+D。

这句结论就非常重要：Long/Short策略，两个债券相同的部分会被hedge掉，保留的收益来源就是不同的部分

下面回到carry trade策略，一定要结合题干条件，看他是使用啥债券做carry trade，本题，他是使用国债做carry trade，是Long 流动性差，off-the-run的国债；Short 流动性好，on-the-run的国债；并且是duration-match的，duration-matched就意味着两个债券的Duration一样大。

那么hedge掉的是相同的风险，保留的是不同的风险，我们就可以进行分析：

这两个债券都是国债，所以credit risk相同，于是long/short会把相同的credit risk hedge掉；

同时这两个债券是duration-matched，即duration一样大，而duration衡量的是债券利率风险，所以这两个债券的Interest rate risk相同，于是Long/Short会把相同的interest rate risk hedge掉；

那这两个债券的区别是啥呢？一个是on-the-run刚刚发行的债券，一个是off-the-run发行很久的旧债券，我们知道，这两类债券的差异就是流动性不同，一般刚刚发行的债券流动性最好，而旧债券的流动性较差。所以两个债券的流动性不同，于是本题的Long/Short策略，保留的就是流动性风险的差异。

这就是把相同的风险hedge掉，保留两个债券的差异风险，最终本题的carry trade，hedge掉了interest, credit risk，保留了liquidity risk

答案所说的yield curve trade是Long/Short期限不同的债券，但是这两个债券都是来自同一个发行人，题干有以下描述：

long and short positions at different points on the yield curve，债券的期限不同，所以债券的Duration不同；The positions can be in fixed-income securities of the same issuer

还是相同的思路，Long/Short strategy hedge掉相同的风险，保留不同的风险。

因为是同一个发行人，所以两个债券的credit risk相同，所以hedge掉credit risk，又因为是同一个公司债，题干也没说流动性有差距，所以我们认为流动性风险相同，hedge掉liquidity risk

那么不同的是啥？因为两个债券的期限不同，duration不同，interest rate risk不同，所以保留的/hedge不掉的风险就是interest rate risk。

选项C所说的Long/Short credt trade，就是专门赚取Credit差异的Long/Short策略，一般Long/short的债券是credit risk不同的债券。

因为Credit risk不同，所以保留的/hedge不掉的是credit risk；同时，这里是专门赚取Credit risk的差异，为了保证策略的收益不受其他因素影响，我们一般会让两个债券的Duration，和liquidity相同，所以hedge掉的是duration和liquidity risk。

在这里，没有绝对的结论！具体要看他Long/Short分别使用哪样的债券。

把握核心Long/short策略：hedge掉的是相同的风险，保留的是不同的风险，利用这个思路结合题干的债券去分析即可。只要记住原理，这类题目可以轻松分析出。

最后，在固定收益学科，yield curve trade和long/short credit trade，都属于carry trade，固收没有分那么细。而在另类这里，做了细分。一般情况下，Carry trade介绍的是利用国债做的，long流动性差的off-the-run国债，Short流动性好的on-the-run国债。并且是duraiton-matched，所以我们可以分析出能hedge掉的风险以及不能hedge、保留的风险。

而Yield curve trade，一般情况下，是long/Short期限不同的债券，所以duration不同，其他条件相同。

Long/short credit trade，是long/short credit risk不同的债券，其他条件相同。可以根据前面说的理念：hedge掉相同的风险，保留不同的风险，那自然可以分析出以上3个策略的风险特征。

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