问原版书固收R12第19题

嗨，从没放弃的小努力你好：

Strategy 2是一个Immunization策略（题干描述是：Immunization of the single liabilities），这道题问，Strategy 2最有可能实现什么？

读了3个选项之后就会发现，这道题考查的是Strategy 2(Immunization的Portfolio)里面，Price effect与Coupon reinvestment effect的大小关系。

我们知道，只要债券达到Immunization状态，债券的Price risk与Coupon reinvestment risk可以完全抵消。而Strategy 2恰好就是一个Immunization状态的债券资产，因此我们可以判断，Strategy 2的Price risk与Coupon reinvestment risk可以完全抵消。那么直接可以选出来A选项是正确的。

B/C两个选项均错误。当债券达到Immunization状态时，Price risk对债券收益率的影响力和Coupon reinvestment risk对债券收益率的影响力大小完全相同，由于两者对债券投资收益率的影响呈现相反的关系，那么他俩刚好可以完全相互抵消。那BC两个选项说一个比另一个大就完全错误。正确的答案应该是两者的大小相等，但方向相反，因此可以完全抵消。

这个知识点考察的是利率的改变，会通过2个途径影响债券的投资收益率：

1、利率改变，通过影响债券的Coupon reinvestment return，来影响债券的投资收益率，对应Coupon reinvestment risk；

2、利率改变，通过影响债券的卖出价格（Capital gain or loss），来影响债券的投资收益率，对应Price risk；

我们发现，当债券的投资期（Investment horizon）等于它的Macaulay duration时，两个本来就方向相反的Price risk与Coupon reinvestment risk相互完全抵消。

那这样的话，利率改变影响债券投资收益的两个途径就相互抵消了，即，利率改变，不会影响到债券的投资收益。也就是我们说的，此时，投资债券对利率的改变实现了免疫（Immunization）。

所以对于Immunization的债券投资，其Price risk与Coupon reinvestment risk就能相互完全抵消。债券的投资收益不受利率移动的影响。那用实现免疫的债券投资来匹配负债，就非常地安全。债券在投资期间，能够不受利率改变的影响、顺利地实现预期的投资收益，顺利实现增值在期末偿还负债。用这样的资产来匹配负债非常靠谱。

所以做负债匹配策略Duration-matching（Immunization），正是利用了债券投资这种Price risk与Coupon reinvestment risk相互完全抵消的特性；这道题的Strategy 2恰好是实现了Immunization的债券投资，因此他的Price risk与Coupon reinvestment risk恰好完全抵消。我们可以直接记忆Immunization=Price risk与Coupon reinvestment risk相等。

我再来回答为什么没有用图二讲的知识点。

此题为何不用图二知识点向上倾斜再投资收益更高？

同学提到的这个知识点是假设收益率曲线向上倾斜的情况下，cash flow yield＞weighted YTM这个结论。

Cash flow yield是portfolio的YTM，满足YTM的三个假设：持有至到期、无违约风险，期间现金流以这个YTM再投资。

cash flow yield，期间现金流都是假定用cash flow yield再投资，收益率曲线steepen，长期限利率大，短期现金流也可以用较大的cash flow yield做再投资，所以portfolio收益就越高。

加权平均YTM是假定期间现金流用portfolio中对应的YTM再投资，收益率曲线steepen不影响每个YTM，（短期现金流以短期低利率再投资，长期现金流以长期高利率再投资），所以整个portfolio的收益就没那么大了。

所以若upward yield curve，cash flow yield＞weighted YTM。

这个知识点的再投资收益更高与我们题中的coupon reinvestment effect是两个概念，再投资收益更高是与一直用的YTM相比更高，并不能说明比Price effect带来的收益率变化大。

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